血淋淋的危机经验在前 中国要重写资本流动规则手册

 

自从布雷顿森林体系在1970年代解体以来，全球资本就如鱼入大海般获得自由。那些没有给经济设置隔离栅的国家面对肆无忌惮资本流动的后果都曾束手无策。

现在中国试图通过为资本流动建立两个独立关卡的方式来破解上述难题。一个关卡是给外国人的，另一个则是给本国居民的。这与发达国家四十年前开始提倡的完全资本账户开放可谓截然不同，完全的开放曾让诸多新兴市场国家在危机中跌得鼻青脸肿–正如1990年代末亚洲金融危机所展示的情况。

中国的想法在7月3日开通的债券通中显露无疑。债券通让国际投资者通过香港来进入中国境内的债券市场，但还不允许中国人到香港市场买卖债券。中国当局还采取很多类似的其它措施来向外国人开放市场，同时稳步收紧对国内投资者向境外转移资金的监管。

法巴投资大中华区高级经济学家罗念慈表示，中国一直在鼓励资金流入而不是流出–基本上这是中国决策者想要看到的。他指出，这种非对称资本账户开放没有先例。

这种偏向一边的政策直接的好处是能避免那种让1990年代的墨西哥和泰国或2000年的巴西受到重创的剧烈资本外流。还不清楚的是外国投资者是否能对这种安排感到放心，并向中国投入与其经济重要性相称的投资资金。若没有稳定的资金流入，人民币可能仍然会面临贬值压力。

中国当局的这种单边开放策略只是在过去一年才逐渐明朗，此前决策者遵循的是渐进的资本账户的双边开放。中国在十多年前加大了改革力度，于2005年结束了持续10年让人民币钉住美元的政策，然后又在2006年允许本国居民购买最多5万美元的外汇，比之前的上限提高逾一倍。

随着2007-2009年的金融危机暴露出全球金融体系对美元过度依赖的风险，中国开始逐步提升其本币的地位。措施包括推动建立离岸人民币交易中心，扩大人民币兑美元的日波动区间等。到2012年，汇丰控股的分析师已经预测人民币到2017年实现完全可自由兑换。

新假定

但事情在2015年出了错，具有讽刺意味的是中国正是在当年获得国际货币基金组织承认人民币的官方储备货币地位。随着决策者努力减少人民币和美元之间的关联，投资者对于人民币的长期预期也出现了巨变。

之前对于人民币会不屈不饶升值的预期在很多年里都是当然的假定–正如日元持续几十年的升值也一样–但预期出现了大转折。新的假定是随着美联储启动政策收紧周期，并且有超过2万亿美元中国国内的资金寻求赴海外多元化，人民币将面临多年的贬值走势。

野村首席中国经济学家赵扬表示，资金外流压力是非常真实的。从2016年开始的新单边资本流动策略将持续多年时间，“中国并不想要热钱”。

一党执政

像日本这样的国家会面临强大的后布雷顿森林体系的压力来解除对资本的管制，但中国一党执政的政府已经显示出在经济和社会各个领域维持掌控的能力。

一些人将中国自2015年晚些时候开始实施的限制资本外流的措施，视为长期而言“进两步退一步”的开放策略，并预测决策者最终会再度接受让资本外流。

不过最近还没有这种迹象。中国银监会近期还检查民营企业的海外投资情况。

目前担任华融证券首席经济学家、曾在中国央行任职12年的伍戈表示，中国最终还是必须要接受双向的开放。

他指出，就长期来看，中国已经是一个中等收入国家，民众和企业都有将资产在全球多元化配置的强烈意愿，这种限制将制约经济的长期增长和活力。