中国一季度的社会融资数据生动地诠释了一句古语“按下葫芦浮起瓢”–在货币政策推动降杠杆，银行贷款和债市融资增长受到制约的大背景下，影子银行再度活跃，非标类融资规模大幅反弹。
随着中国央行货币政策边际收紧，在市场利率走升和宏观审慎评估(MPA)趋严的压力下，银行贷款和信用债发行双双放缓。中国央行公布的社会融资规模统计显示，一季度人民币新增贷款增加4.5万亿元，同比少增1615亿元；企业债券净融资更罕见地出现负值，净减少1472亿元，同比多减1.5万亿元。
尽管如此，2017年一季度社会融资 增量仍然高出去年同期2268亿元。撑起这一增长主要是被称为“非标”的委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑票据等非标准化融资。一季度，三类非标扩张逾2万亿元，创历史新高，较去年同期多增1.56万亿元。
最近几个月“债券弱、非标强”的局面，与过去三年中国推动金融市场发展取向大相径庭。2013年以来，在非标准化债权资产转向标准化金融政策的主导下，社融中的委托、信托贷款及未贴现票据融资萎缩，债券融资则在鼓励直接融资的背景下稳步走高。
“影子银行又像‘钱荒’之前一样大幅增长，蕴含的风险值得关注。”光大证券资产管理有限公司首席经济学家 徐高称，债市去杠杆是正确的，但应有所平衡。将债市管死，反而可能使融资需求转向监管更难触及的领域。债市风险下降，整体金融风险或上升。
今年一季度，委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票新增规模之和，已占到社会融资增量的29.6%，去年同期，这一比重仅为7.3%.
转向“非标”
包括联讯证券、兴业银行在内的机构分析师认为，推动最近数月非标融资迅猛增长的主动力之一是债市融资不畅，倒逼部分企业无奈转向非标，监管层去杠杆的努力于是变成了一幕“跷跷板”大戏。
去年债灾后，企业发债成本提高，很多资质较好的企业选择以贷款替代，而部分资质较差的企业则选择非标去替代。兴业银行首席经济学家 鲁政委表示，“企业发债不畅、申请不到贷款时，就可能选择做非标，虽然利率高，但有钱总比没钱好。”
中国央行数据显示，企业债券净融资在去年12月至今年2月间，历史上首次出现了连续三个月持续负增长的局面，这种情况直到最近才出现改观，3月信用债净融资小幅转正至316亿元。
除市场低迷，在去产能及地产调控的政策背景下，房地产和产能过剩行业公司在交易所发债门槛抬高，及银行对一些行业采取差异化政策，也促使企业转向非标融资。彭博2月引述知情人士 报道，中国证券业协会考虑限制房地产公司非公开发行公司债。
压缩贷款
此外，鲁政委表示，一些金融机构对央行的MPA考核理解不到位，为了压缩贷款，把一部分已经给出去的钱转成非标，也是非标融资爆发的原因之一。
数据显示，一季度新增贷款规模4.5万亿元，为2011年以来首次出现同比回落的情况。彭博今年1月底曾引述知情人士 透露，中国央行要求银行严格控制一季度新增贷款，尤其强调控制住房贷款。违规银行或面临差别存款保险费率的惩罚。
“发债与正常信贷拿不到的情况下，房地产开发商和一些过剩产能行业转向了非标。”联讯证券董事总经理李奇霖称。
不可持续
一季度的情况很容易让市场联想到2013年非标爆发式的增长。非标业务究竟能复苏多久？多位接受采访的人士认为“这种趋势不可持续”。
中信证券固定收益研究主管 明明在报告中表示，目前对非标资产的监管愈加严格，4月以来银监会下发指导意见，对银行表外理财及房地产、地方政府融资平台做出一定限制，叠加各地密集出台的楼市限购限贷措施，非标资产未必会重现2013年爆发式增长。
鲁政委明确表示，二季度之后非标增长快的问题会明显得到缓解。“一是机构为了压贷款而被动转为非标的部分会下降；此外预计二季度债券融资下滑的程度不像前几个月那么严重，和一季度相比会温和好转。”
在李奇霖看来，在监管去杠杆的要求下，前期作为信用债和非标买盘的表外理财资金与银行委外，扩张速度将明显放缓，信用债的配置力量不足，非标融资也会在金融去杠杆的监管压力下走弱。“未来可能是非标与债券融资双双走弱。”
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