越来越多的迹象表明澳大利亚家庭部门疲态凸显。鉴于收入增长前景疲软，澳大利亚家庭经济状况预计不会马上得到改善。预计消费增长率将从去年的2.7%放缓至今年的2.0%。由于家庭负债水平处于历史高位且越来越多的迹象表明房市增长持续放缓，因此澳大利亚经济存在下行风险。
近些年来消费增长一直是GDP增长的关键驱动因素。自2010年起平均每年给GDP的贡献率为1.5个百分点。但是曾经坚挺的家庭部门开始出现陷入困境的迹象。事实上，消费增长率似乎已经从2016年年初的3.1%下滑至2017年年初的2.0%。收入增长前景疲软表明消费增长率有可能进一步出现放缓。
凯投宏观（Capital Economics）方面认为低于平均水平的GDP增长率将阻碍就业增长进一步上升。此外，就业不充分将限制工资增长。因此名义收入增长率或将持续疲软。实际消费的最终决定因素是实际收入增长率，而实际收入增长率前景因CPI通胀率上升出现进一步恶化。
房贷利率上调同样对家庭预算构成限制。尽管房贷利率较2016年年中的低点上调了15个基点，但是家庭负债水平处于历史高位意味着房贷利率上调对消费增长的影响较往年更为复杂，充满不确定性。据预计，因房贷利率上调导致每年的消费增长率下滑区间为0.03%至0.2%。由于澳大利亚家庭负债水平处于历史高位，随着房贷利率上调，很多家庭无法通过降低储蓄或扩大举债来予以应对。因此我们认为房贷利率上调给消费增长所造成的不利影响更靠近0.03%至0.2%区间的上限。
澳大利亚经济存在下行风险。一方面，澳大利亚房市或超出预期出现显著放缓。这种情况不仅可以通过减少家具家居用品支出给整体消费支出造成直接影响；而且也会通过其对消费者信心和财富的影响给消费支出带来间接的负面效应。另一方面，我们仅对储蓄率下降做了适度的放缓预计。但是鉴于目前高企的家庭负债水平， 储蓄率下滑空间有可能极其有限。
整体而言，收入增长率持续放缓而家庭预算又面临房贷利率上调所导致的支出增加压力， 未来几年我们会发现消费增长明显难以维持既往经济驱动力的地位。
消费增长有可能进一步放缓
由于澳大利亚家庭负债水平处于历史高位而工资增速处于历史低位，越来越多的证据表明消费者支出开始出现下滑。澳大利亚的众多媒体和分析师也纷纷聚焦澳大利亚家庭部门增长前景。本文中我们对澳大利亚家庭消费支出前景进行了探讨，并且阐明了我们之所以认为消费增长率放缓幅度要大于绝大部分分析师预期的原因。
家庭部门：经济驱动力
过去几年内，消费占GDP的权重超过50%并且一直是GDP增长的重要驱动因素。随着澳大利亚矿业投资的下滑持续对GDP增长构成拖累，消费、住房投资和净出口可以说是帮助对冲拖累影响的重要工具。事实上，自2010年起澳大利亚消费平均每年对GDP增长的贡献率大约为1.5个百分点。
但是目前的消费增长率却远不及过去几年的强劲表现。自2011年起，消费增长率一直低于3.5%的长期平均水平。2016年更是从年初的3.1%下滑至年底的2.6%。虽然今年第1季度的消费数据尚未公布，但是已公布的实际零售销售额或表明第1季度消费增长率下滑至2.0%，为2013年以来的最低水平（见图1）。
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因此虽然矿业投资已经见底，其对GDP增长构成的拖累慢慢减少。展望未来，从对消费影响最大的因素即收入、房贷利率、住房和家庭负债来看，消费增长率有可能进一步放缓。
一
收入增长
收入增长主要取决于就业、平均工作小时数和工资。但是这三大因素前景都不容乐观。
过去几个月的就业增长率呈现加速迹象，4月份的就业增长年率上升至1.6%。虽然较近期的低点0.8%有所上升，但是依然明显低于2015年年底的高点3.0%。由于今年的GDP增长可能不及预期，因此没有理由相信就业增长率会很快出现显著上升。此外，对于就业群体而言，每周平均工作小时数一直呈下滑态势并在4月份创下历史新低。这些对收入增长都带来了不利影响。
推动收入增长的另一途径是工资增长率摆脱1.9%的历史低位出现显著上升（见图2）。但是在短期内这样的可能性微乎其微。
一方面，就业市场存在大量闲置资源。就业不充分率（underutilisation rate）是衡量就业市场冗余情况的主要指标，包括失业人口和虽然有工作但是想要工作时间更长的群体。目前的就业不充分率为14.6%，表明工资增长率持续处于疲态。
即使实现充分就业，其他发达经济体（如美国）金融危机后的经验告诉我们就业充分到最终影响工资增长率上升仍然需要比较长的一段时间。换而言之，结构性因素的存在如就业保障低、就业市场灵活程度高和通胀预期低将持续对工资增长构成限制。
综上所述，鉴于工资增长和就业增长前景均表现不佳，名义收入增长率可能表现相当疲软。
影响实际消费支出的实际收入增长率或表现更糟。近期通胀率出现反弹意味着实际工资未有任何增长。事实上，第一季度名义工资增长率为1.9%而同期CPI通胀率为2.1%。这表明实际工资与去年同期相比不升反降。此外，价格大幅上涨主要发生在汽油、食品和公用事业这些基本生活要素（见图4）。
这就表明相比广义CPI通胀率所反映的情况，实际工资被压缩的幅度更大。由于是生活必备要素，因此消费者很难避免价格上涨所带来的冲击。
鉴于名义收入增长表现疲弱而CPI通胀率的上升，我们认为今年的实际收入增长几乎为0,2018年或回升至2.0%左右（见图5）。
房贷利率
不仅仅是收入增长率，房贷利率也会影响家庭的支出能力。澳大利亚约有40%的家庭存在自住房贷款，11%的家庭存在投资房贷款，每个月的房贷支出显然占据了重要的位置。平均而言，夫妻均工作的家庭需将30%的收入用于房贷支出。这部分支出家庭是无法控制的（至少在短期内）。显而易见，房贷利率上调势必将导致家庭用于其他方面的开支减少。
尽管自2016年8月起，官方现金利率保持在1.5%不变。但是随着海外大额融资成本上升和今年3月末澳大利亚审慎监管局要求收紧贷款条件的新规出台，各大银行实际上从去年年底就开始陆续上调了房贷利率。尤为突出的是自2016年年中开始，投资房和自住房房贷平均加权浮动利率上升了15个基点（见图6）。
澳储行对过去的房贷利率下调给消费增长的影响进行了建模分析。结果发现房贷利率每下调15个基点有望促进消费增长年率上升0.03%。理论上，房贷利率上调势必也会带动同等规模的消费增长年率下降。换而言之，目前的房贷利率上调15个基点势必会导致消费增长年率下降0.03%。
但是从其他发达经济体的表现来看，房贷利率上调对消费支出的影响较理论上的推测要大。因此我们所估计的0.03%的消费增长年率降幅应该是下限。
那么问题就来了，利率变化对消费者支出的影响到底是多少？我们没有肯定的答案。但是以肯定的是房贷利率的上调对消费增长的冲击可能更靠近上限位置。
目前澳大利亚家庭负债总值约为1.644万亿澳元，年支付利息略低于840亿澳元。鉴于80%的房贷属于浮动利率，因此目前总计有1.315万亿房贷的680亿澳元利息会受到利率上调的影响。目前房贷利率上调了15个基点，每年因此增加的利息支出为20亿澳元，相当于消费支出的0.2%。虽然我们也需要考虑利率变化对储户的影响，但是就目前来看存款利率未有任何变化。
当然，消费者不太可能将增加的房贷支出完全通过削减开支的方式予以对冲。他们可能会通过动用储蓄和/或信贷来降低房贷月供增长的影响。但是在后文中我们将会谈到消费者目前这么做的意愿和能力均明显不足。因此房贷利率上调对消费的实际影响更有可能接近0.2%的上限而不是0.03%的下限。
尽管目前的房贷利率上调对消费的冲击可能是适度的，但是未来几年内不排除进一步上调利率的可能。一方面，银行为了响应APRA的新规严控贷款再次上调利率。另一方面，随着美联储采取加息，有理由相信海外大额融资成本料将上升，进而对房贷利率造成不利影响。
最后，澳大利亚国内银行明确表示如果2017-18财年预算案中的银行税最终生效执行，澳大利亚四大行和麦格理集团会将因此产生的成本转嫁给客户。鉴于这5个商业银行占据了澳大利亚80%的房贷业务，银行税成本转嫁给客户势必会给澳大利亚家庭再次造成打击。
房贷利率上调50个基点将导致消费减少0.1%-0.8%；上调100个基点则会导致消费减少0.2%-1.7%。
房市
火热的房市如果出现放缓势必也会对消费造成影响。目前的房价涨幅仅略低于10%，但是先行指标表明明年的房价涨速有可能降至0%-5%（见图7）。
火爆的房市曾经推动家具家居消费品支出实现了4.5%的年增长率。但是，如图8所示，房屋销售总量已经出现放缓，导致家居用品消费增长也相应的出现停滞。鉴于此类消费品在总消费支出的权重为4%，那么年消费增长率或因此减少0.2个百分点。房屋销量完全有可能进一步下滑，消费支出因此受到的冲击也会更大。
房价涨速放缓也有可能对消费支出造成间接的影响，例如通过影响消费者信心和财富效应。
下图是根据西太银行消费者信心调研有关“最明智的投资标的-房地产”和广义消费者信心指数对比图。我们看到调研中认为未来9个月房地产是最明智的投资标的的受访人数比例出现下滑，为1974年以来的最低水平。与此相对应的是整体消费者信心指数从98下滑至90左右。
当然，其他因素也可能会影响到未来六个月的消费者信心指数。消费者信心与消费之间的关系并非完美。就面值而言，消费者信心下滑至90附近，实际消费增长年率就会从我们第1季度估计的2%下滑至1.5%（见图10）。
换而言之，消费者信心下滑或导致实际消费增长率下降0.5个百分点。
房市增长放缓可通过对家庭财富的影响来进一步对消费支出构成冲击。得益于近几年的房价快速上涨，很多家庭的财富因此出现正增长帮助抵消了消费增长放缓所带来的冲击。尽管实际收入增长持续疲态，但是很多家庭可以并愿意通过降低储蓄来进行消费。为我们看到居民储蓄率从2014年初9.2%的高点降至目前的5.2%。因此，如果房价增速放缓，澳大利亚家庭就无法或不愿通过降低储蓄来进行消费。如果房价出现下跌而储蓄率出现上升就意味着消费增长率有可能进一步放缓。储蓄率每上升1%对应的是消费增长率降低1%。由此可见影响是非常巨大的。例如，住房资产财富下跌5%对应的是储蓄率上升4个百分点至10%（见图11）而同期消费增长率也会减少4%！
综合上述因素，房市增长放缓将导致年消费增长率下降0.2个百分点。此外，房市放缓对消费信心的影响会导致消费增长率进一步下滑。我们并不是在预测家庭住房资产财富或将很快出现缩水，但是房价增速放缓表明储蓄率下降幅度较以往要少。
家庭负债
澳大利亚家庭可以通过扩大举债额度来抵消收入增长率低和财富效应持续萎缩造成的影响。但是，鉴于目前澳大利亚负债相对收入比率已经处于历史高位（见图12），我们认为这种可能性不大。澳大利亚家庭目前的注意力更多的是放在了偿债而不是举债。
根据西太银行消费者信心调研有关“最明智的储蓄用途”的问题答案显示，今年第1季度有25%的受访者表示他们会将储蓄用于还债，为2011年以来的最高水平。鉴于该问题与家庭负债的关系来看，第1季度回答用于偿贷受访者比例大幅上升表明家庭负债增长或将逐步停滞（见图13）。换而言之，澳大利亚家庭不太可能通过举债来对冲收入增长缓慢所造成的影响。
澳大利亚房市增速如果出现严重放缓，银行存在断贷的可能。尽管信贷危机爆发的可能性很小，但是我们不能将发生信贷危机的可能性完全排除。
结语
整体而言，收入增长率很可能持续疲软而家庭预算面临房贷利率上调所带来的压力。鉴于储蓄率大幅下滑的空间很小而家庭加大举债的意愿不强，因此剩下的就是消费者缩减开支。由于储蓄率在近期仍有可能下滑，因此消费增长放缓幅度可能暂时不及实际收入增长放缓幅度（见图14）。不管怎样，消费增长放缓似乎已经不可避免。
我们并非唯一一家预测今年实际消费增长放缓的机构。很多分析人士认为今年消费增速将从去年的2.7%放缓至2.4%。但是我们的观点是放缓幅度更大，约为2.0%左右。明后两年实际收入增长率的反弹会带动消费增长率回升至2.5%。
但是完全有可能存在这样的情况，即储蓄率没有进一步下滑且/或房市增速显著放缓。如果是这样，那么今年的实际消费增速将放缓至2.0%以下且明年回升幅度也不会很大。进而言之，今明两年的GDP增长率将很难超过2.0%。
本文信息来源：凯投宏观（Capital Economics）
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