未来三年，超万亿美元债务将涌入金融体系，为大规模数据中心的建设提供资金。系好安全带，这场旅程即将开启。
AI 热潮正迅速重塑债务市场。（摄影：Bryan Cook）
去年 10 月，一家以新奥尔良甜点命名的鲜为人知的公司，发行了史上规模最大的企业债券。由Mark Zuckerberg的Meta和纽约上市的私人资本公司Blue Owl支持的Beignet，一次性募资 270 亿美元。
这笔创纪录的交易，旨在为Meta在路易斯安那州的巨型Hyperion数据中心提供资金，也让我们得以一窥人工智能革命的融资未来。
“我们正见证一场全球工业复兴，这带来了我们见过的最佳投资机遇之一。”Blue Owl全球机构资本主管James Clarke向《澳大利亚金融评论》表示。
过去十年，成长为全球股市主导力量的科技巨头，现金流充裕，基本无债一身轻。
但这一切正在迅速改变。如今，它们正陷入一场不惜一切代价的人工智能竞赛，需要尽可能多的资金支持。随着它们释放金融火力，债务市场正被重塑。
Blue Owl全球机构资本主管James Clarke称这是 “一场全球工业复兴”。（来源：Bloomberg）
Morgan Stanley估计，到 2028 年末，建设数据中心和数字基础设施需要约 1.5 万亿美元（2.1 万亿澳元）的债务融资。
资金来源包括与Blue Owl等私人信贷基金合作、已被 AI 债券淹没的全球公开债券市场，以及将优质资产作为抵押品。
但越来越多的人担忧，AI 相关债务的爆发式增长，叠加庞大的股市敞口，可能对金融体系构成风险。
“当越来越多的参与者开始通过债务为其建设项目融资时，其他所有人遭遇不良结果的可能性会被放大。” 全球股票管理公司Constantia Asset Management首席投资官、联合投资组合经理Etienne Vlok表示。
Vlok 称，随着债务进入数据中心融资体系，人工智能革命可能从 “一场纪律严明的现金流驱动的投资热潮，转变为一场全面债务驱动的投资狂欢”。
“这是因为，如果竞争对手似乎正在建设足以获得竞争优势的数据中心产能，没有一家超大规模云服务商（hyperscale players）能承受被甩在身后的后果。”
AI 投资热潮丝毫没有放缓的迹象。本周，Meta宣布今年将在 AI 领域投入高达 1350 亿美元，几乎是 2025 年的两倍，主要用于建设数据中心。而Microsoft则表示，仅本季度就已支出 370 亿美元。
眼下，华尔街正迎难而上，为这场史上最伟大的工业转型之一筹措数万亿美元资金。
Beignet交易正是这一趋势的缩影：私人信贷基金和公开债券市场投资者联手，为建设史上最大数据中心之一筹集数百亿美元资金。
这很可能成为未来交易的蓝本。Meta持有Beignet五分之一的股权，其余由Blue Owl旗下基金持有。其复杂的结构让Meta能够将长期债务移出资产负债表，只需承诺支付租金，而非利息。
Blue Owl则扮演着利润丰厚的房东角色，而Pimco、Blackrock等全球债券基金，能够将数十亿美元的客户资金配置于Beignet的高评级债务证券 —— 该证券获A+评级，收益率 6.6%。
这家私人资产管理公司在一场历时两年的激烈竞标中击败了KKR等对手，还为其他巨型数据中心项目提供了支持。但其他私人管理公司无需等待太久就能获得机会。
Morgan Stanley预计，在为数据中心和其他数字基础设施融资的 1.5 万亿美元债务中，私人信贷交易将占 8000 亿美元。
这些交易将采用创新结构，并与全球最大的资产管理公司合作 —— 这些公司称，只有它们拥有足够的规模和专业能力，以所需的速度和灵活性筹集数十亿美元资金。
Morgan Stanley还预计，数据中心将通过证券化市场融资：将出租的资产作为抵押品，向债务投资者融资，所得新资金再用于建设下一个数据中心。
这正是澳大利亚最大数据中心运营商的未来资金来源。去年年末，AirTrunk和NextDC的财务主管均在悉尼与证券化投资者接洽，为未来的交易做准备。
“你们都很友好，但我来这儿不是为了好玩。”NextDC财务主管Mark Bower对挤满宴会厅的投资者说。“我们会登陆市场。”
但大型科技公司也在转向公开债券市场 —— 随着Alphabet、Meta、Amazon和Oracle等公司迅速扩大债券发行规模，这一市场正快速变革。
2025 年最后三个月，科技行业在一轮快速融资潮中发行了约 900 亿美元债券。如今，投资级科技债券规模已达 6700 亿美元，该行业开始与最活跃的银行和保险行业分庭抗礼。
Morgan Stanley分析师认为，仅四大科技巨头就能发行高达 6000 亿美元的债券，而不会危及它们的高信用评级。
鉴于这些公司面临的巨大融资任务，它们不可避免地将开拓美国以外的市场。快速增长的澳大利亚公司债券市场，已被视为潜在资金来源。
事实上，一些固定收益基金经理表示，银行家已私下试探他们对美国科技公司发行澳元计价债券的兴趣。
这一切对我们意味着什么？假以时日，我们会发现，尽管通过养老金中的股票对数据中心的敞口已经很大，但通过公开债券和私人交易的债务敞口也将不断扩大。
人们对债务融资的快速增长感到不安。本月，Bank of International Settlements (BIS)探讨了 AI 相关债务的爆发式增长是否会对更广泛的金融体系构成风险。
在一份一贯严谨的报告中，这家国际央行机构警告称，增加的债务融资 “如果人工智能投资的预期回报未能实现，可能会放大冲击，并影响金融中介机构的健康状况”。
“杠杆不会因为看不见就消失。”
——BIS报告
“这引发了对系统性溢出风险的担忧，尤其是考虑到透明度较低的私人信贷市场的快速增长，以及人工智能生态系统内的循环融资。”
BIS还隐晦地批评了Beignet交易，指出 “目前为支持人工智能投资而设立的一些融资结构，可能通过将杠杆移出资产负债表来掩盖其存在”。
“然而，杠杆不会因为看不见就消失。”
BIS报告还提及了一些固定收益投资者的担忧：尽管数据中心需求强劲，但存在供应过剩的风险，可能导致债务投资者持有毫无价值的资产。
对于那些最终押注于超大规模云服务商信用状况的投资者而言，这种风险较小。Blue Owl的Clarke表示，AI 泡沫的说法言过其实。相反，这为融资方提供了有吸引力的回报，背后有万亿美元公司的数十年长期承诺作为支撑。
“这些公司无力支付账单的可能性似乎微乎其微。” 他说。
然而，BIS报告就人工智能领域的股票和债务市场之间的 “脱节” 提出了中肯的观点。
股票市场给予 AI 公司高估值，但在信贷市场，它们却越来越受到惩罚。报告指出，科技公司和工业公司支付的利率相近，这意味着 “贷方认为，AI 相关贷款的风险与普通私人信贷借款人的贷款风险相当”。
“这与 AI 公司的高股票估值形成鲜明对比，后者意味着未来回报将远超平均水平。”
在公开债务市场，随着市场准备迎接 AI 债券的大量发行（这将不可避免地压低其价值），超大规模云服务商与传统工业公司之间的借贷成本出现了显著分化。
事实上，债券市场已成为投资者押注 AI 交易崩盘的首选方式。以Oracle为例。该公司 9 月签署了一笔 3000 亿美元的交易，成为OpenAI的主要云服务提供商，目前正全力建设数据中心。
在首次发行 180 亿美元债券后，Oracle表示已从银团获得额外 300 亿美元融资。这些新增贷款加剧了市场担忧：其所需债务规模此前被低估，拖累了新发行债券的交易价值。
债券买家蒙受损失，并已提起法律诉讼。但交易员也通过做空Oracle债务获利 —— 其五年期违约保险成本自 9 月以来已翻三倍。
随着这些廉价保险合约价值上涨，越来越多的交易员转向这场事实上的 AI 大空头交易。
这表明，尽管股票市场由乐观情绪驱动，但债务融资由纪律主导 —— 这要么会助推 AI 热潮，要么会引发崩盘。
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