对于来自中国的企业和投资人而言，合订证券结构（Stapled Group Structure）是一个相对比较陌生的领域，一则因为单位信托(Unit Trust)在中国大陆的企业中本来就较少使用，而“合订（stapling）”这种基于契约的企业组成形式，在中国更是闻所未闻。故而合订证券结构，成为很多中国企业，尤其是房地产、基础设施和能源类企业赴澳洲投资必须补上的一课。
尤其值得一提的是，合订证券结构在清洁能源领域（风电和太阳能项目）的应用之广泛，已经到了十分可观的地步。笔者在过去几年中知悉的数个太阳能、风电开发权出售的交易，几乎无一例外地采用了“合订证券”外加离岸控股的架构。其中潜在的税务优惠，看上去颇具吸引力。
然而，2016至2017年，澳大利亚税务局的一系列举措，已经发出了非常明确的信号：合订证券结构在某些领域的“不当应用”或者说“滥用”，已经引起了澳大利亚税务当局的高度关注，澳大利亚税务当局在未来势必对这个领域予以更多的审查，甚至修改、制订法律条文予以限制和监管。
笔者并非所得税领域的专家，但是，仅仅从笔者了解到的税务动态，就可以看出，税务机关对于于合订证券结构相关的努力在不断升级：
去年完成的AMIT立法修订中，事实上实行了一套适用于合订证券结构中关联企业之间的转移定价制度（非常罕见地把应用于跨境交易的转移定价制度适用于境内的交易）：如果合订证券结构中MIT从关联企业获得的收入超过“公允”的限度，则“超出部分”需要交纳30%的企业所得税。
2017年1月，澳大利亚税务局颁布了Taxpayer Alert (TA 2017/1)，非常明确的指出了4种Staple的使用可能存在不当应用。其中第四种“rental Staple”结构，恰恰是很多太阳能、风电开发企业使用的结构。
2017年3月，澳大利亚财政部颁布了征求意见稿：“Stapled Structures – Consultation Paper”，就未来的改革方向公开征询各方意见。至此，整个改革的态势已经如箭在弦。
然而，令笔者担忧的是，在当下进行的许多交易中，很多项目的收购方对此一问题尚未有足够的认识。在读者近期读到的一份由四大会计师事务所出具的税务意见中，对于相关太阳能项目采用的“合订证券结构”，仍然以“未有明确立法修订动议”、“符合当前的立法规定”立论。
笔者希望通过此文，以一个非税务专业人员的角度，提醒广大中国企业，尤其是房地产、基建、太阳能风电、风电等领域的中国公司，对此问题有一个大致的认识，并在项目收购尽职调查中予以足够关注。
合订结构概览
合订结构（Stapled Structures）是指将至少两个证券“合订”在一起以一个单位进行交易。合订结构分为上市合订结构和非上市合订结构。
合订结构最简单的形式是将拥有资产的信托单位与一家经营性企业的股份合订在一起。简单的合订结构具有以下核心特征：
投资者同时拥有经营合伙公司的股份和信托单位，两者均不得分开单独进行交易；
管理投资信托（MIT）通常持有资产并获得租赁或融资收入，而经营合伙公司则负责执行具体交易业务；以及
合订信托和经营合伙企业之间可能发生/不发生交易。
除了简单的合订结构形式，合订结构还包括多个证券合订、债务工具与权益工具合订、非被动单位信托（non-passive unit trust，纳税实体）单位与被动单位信托（flow-through unit trust，非纳税实体）单位合订等不同形式。
合订结构可具有不同的法律形式。一些合订结构采用合订契约的方式成立（上市合订结构常用形式），而其他合订结构则可以通过其他类型的约定方式成立，投资者可仅持有合订证券或可同时持有关联信托和经营性企业的股份。
合订结构发展历史
20世纪80年代中期，新交易企业采用公共单位信托（Public Unit Trusts）成立方式的兴起引发了澳大利亚国内的担忧。采用信托成立方式，企业可以利用非纳税实体信托方式避免公司层面扣税，将应缴税额转移至信托单位持有人。
为此，澳大利亚于1985年颁布了“《1936年所得税评定法第6C项》（Division 6C of the Income Tax Assessment Act 1936）”。该法案第6C项旨在向从事交易业务（广义而言，除租金或融资收益之外的任何收入业务）的信托作为纳税实体进行课税。换而言之，第6C项规定将授予信托纳税优惠条件仅限于被动投资类信托，如房地产、股票或证券投资。
继第6C项出台不久，房地产行业诞生了首个合订结构。该合订结构由一个从非关联第三方租户处获得租金收入的信托和一个进行实际操作的企业组成。
继1987年引入股息抵免制度（dividend imputation），由于企业利润不再双重课税，因此合订结构所提供税收优惠便利也就丧失。合订结构目前的税收优惠优势主要表现在递延纳税功能。
20世纪90年代，私有化活动增加。政府将一系列国有资产，如港口和电力资产等出售给私有部门投资者。这类投资往往具有经营性的性质，推动了含内部关联方交易合订结构的进一步发展。例如，经营性企业可从合订结构信托方租赁资产，或进行合订关联方的内部融资交易。
从那时起，合订证券市场增长显著，超出了房地产和基础设施合订结构的发展。不同行业的合订交易范围与日俱增。2000年有6支合订证券上市。目前这一数字已增长到超过60支，此外，非上市合订证券数量也出现大量增加。
合订结构的重要性
近年来，基础设施和房地产行业上市合订证券市值增长迅猛。截至2016年12月，澳大利亚证券交易所（ASX，简称：澳交所）上市合订证券市值约为1990亿澳元，约占澳交所总市值的10％，较两年前的1490亿美元明显增加。 按价值和数量划分，澳大利亚房地产投资信托（REITS）和基础设施基金合订规模最大。几乎90％的基础设施基金均采用合订结构。除了已上市的合订证券外，未上市合订结构目前也有所应用和发展。
澳大利亚各州/领地私有化活动增长显著。在2015-16年期间，价值近600亿澳元资产被私有化，远远高于2014-15年200亿澳元。
传统意义而言，合订结构仅用于基础设施和房地产信托行业。但是，近年来合订结构应用范围明显扩大，涉及多个不同行业如农业、矿业等。随着私有化和外国投资的进一步发展，合并结构有望持续增长。
合订结构在澳大利亚基础设施中的应用
如下文所述，合订结构意味着投资者从一项投资的开始即可获得回报，即使相关利润核算和税额可能往往在后期发生。这一点对于基础设施项目尤为重要。由于基础设施项目往往回收资本周期相当长，因此采用合订结构方式具有明显的优势。
可提供定期投资回报的基础设施资产对退休基金尤其具有吸引力。因为后者往往需要长期、 可对冲通胀影响的现金流，以履行退休金支付责任。从这种意义而言，合订基础设施资产较易吸引外国投资。
合订结构的税收优势
相比投资同类业务的企业结构产品，合订结构具有明显的多重税收优势。
采用合订结构，房地产或金融资产投资者可获得相关经营活动的额外收入如管理费、房地产开发或停车场收入。此外，这种额外收入的产生也不会对信托的“非纳税实体”状态产生任何影响。
合订结构中信托所具有的递延纳税款项分配（因加速折旧等因素而获得的非应税收入现金），尤其是在某个房地产或基建项目的早期阶段，递延纳税款项优势明显。相比之下，公司所持有的房地产和基础设施业务可能在向投资者派利方面存在较多限制。对于澳大利亚本土投资者，这一优势所代表的是时间效益。因为最终成本税基调整意味着递延纳税金额将计入未来资本利得或资本减值项。但是资本利得并不总是按照全额征税，在某些情况下部分特定居民可获得永久性效益，非居民可获得一定程度的豁免。
根据澳大利亚管理投资信托、特许权使用费或利息预扣税规定，外国投资者所得收益可享有优惠预扣税率。根据澳大利亚的规定，应税收入的最终预扣税率一般不超过15％。
采用合订结构的其他商业原因
合订结构可以：
因更易于吸引第三方融资（信托资产融资可按税前基础计算）和降低投资者整体课税负担，从而降低资金成本、增加投资水平。
通过横向整合多重业务，产生效益和协同效应（共享专业技术和知识）。
对于认为合订证券价值高于非合订价值的投资者而言，合订结构为首选投资产品。
从市值增加中获得证券价格效益。澳交所合订证券市值是指已发行合订证券的总价值。
税收征管一致性方面的风险
背景
如上所述，合订结构的应用随着时间的推移不断发生演变。不管这种演变是为了应对澳大利亚有关信托转移税额的限制，还是出于对澳大利亚2012年针对托管投资信托（MIT）出台的预扣税率优惠。
采用各类结构性形式将一体化业务进行分割，以实现交易收入和享有税额减免的被动收入在不同实体内进行分配——这一趋势的增长引发了市场担忧。其中主要包括将交易收入转为被动收入在不同实体内进行分配。当然这种趋势不仅限于合订证券，其他结构性衍生品（如垂直结构或共同所有权下实体）也呈现出增长趋势。
2016年颁布托管投资信托（MIT）改革案中引入了“公允交易原则”(arm's-length principle”，以减少合订实体间人为转移收入的范围。根据该规则，托管投资信托获得的非正常收入部分将采用30％的公司税率上税。现有MIT享有两年的过渡期。尽管这一规定有助于确保合订实体间交易按照正常交易定价，但是在解决有关业务结构分割所导致的税收征管一致性方面的风险方面存在局限性。
针对上述更为广泛的税收征管担忧，澳大利亚税务局（ATO）在2017年初颁布了“纳税人提醒”（Taxpayer Alert, TA 2017/1”交易业务收入重新定义”）。ATO在文件中明确规定的结构化安排类型包括金融、租赁、版税和股权合订。此外，其他担忧还包括：结构化被动收入流被视为合订内部实体交易而非直接离岸交易，这种情况可能导致不同转移定价或摊薄资本收益。
现行税制下的困难
符合第6C项和MIT预扣税规定的结构安排众多，可将交易收入与被动收入分离。但是很多结构性安排均已经超出了政策设计的初衷。以A-REIT为例，其主要收入来源应该是来自第三方租户的租金收入。高度结构化的交易业务分割明显超出了原有政策意图的范围。很多行业就存在这样的收入如：学生宿舍、老年护理和一些基础设施项目。
为什么一个实体会选择将资产出售给第三方然后又从第三方处回租资产？为什么一个实体在从第三方租赁资产的同时进行交易业务操作？这种行为背后的商业原因有很多。但是，当这种交易发生在同一个框架内，即同一个所有方持续承担业务分割所带来的经济风险和效益（通过合订结构或其他方式）时，持续分割（fragmentation）的问题由此产生。
企业间分割需要一个明显的界限，以确保不触发第6C项规定（例如，房地产投资企业同时从事某些外围业务活动）或通过分割实现交易收入与被动收入的转化，进而享受MIT机制内享有的优惠税率或其他税收效益。
鉴于结构性安排数量众多、覆盖行业广，在现行法律框架内进行清晰界限划分，以确定可接受和不可接受范围标准并非易事。因此，无论是从税务管理人员的角度出发，还是从投资者的角度考虑，判定某项特定交易或结构的标准存在不确定性。
一些行业会人为的利用结构性安排将主动交易收入重新包装成被动收入，以减少整体应税成本。这对整个经济的资源分配的投资决策造成不利影响。同样，对于采取相对保守缴税方式的企业而言，若竞争对手采用更为激进的手段，对税务进行结构化处理，那么前者势必会处于成本上的劣势。
进一步而言，交易收入重新包装成被动收入的行为将减少税收收入，对企业税基的完整性构成威胁。此外，这种现象也损害政府为经济活动提供资金、为社区提供服务的能力。
综上所述，政府正在对REIT和其他被动收入投资的税制安排和基本政策进行审查，以对机制进行相应的改革，确保澳大利亚的税制既能够妥善吸引国际资本，又能够提高投资者有关管理的确定性。
“合订证券”在电力项目的基本应用范式
电力项目的结构设计中，典型的“合订证券”结构范式如下：
用一个单位信托(Unit Trust)持有项目的土地（租赁权或所有权），并且在将来持有项目的主要资产（发电、变电、输电设备）；
用一个有限责任公司作为运营公司，该公司雇佣员工、采购第三方服务、签署PPA，WOM等各种与电厂运营相关的合同；并售电、出售LGC并获得销售收入；
将上述单位信托和运营公司“合订(Staple)“形成“合订证券集团(stapled Group)”；
单位信托(Unit Trust)将电厂资产“出租”给运营公司，获得稳定的资金收入(passive income)；
因为运营公司和单位信托(Unit Trust)的投资方完全一致，所以可以通过两个实体之间的“租赁安排”将大部分的收入转移到单位信托(Unit Trust);
单位信托(Unit Trust) 在澳大利亚税法中属于“穿透实体”，本身不承担纳税义务，其获得的收入和资本利得将分配至信托的单位持有人，并由信托单位持有人纳税；
因为每个单位信托持有人的税务情况不同，通过上述安排，可能产生较为可观的税务节省，最多可将所得税税负降低至15%。
ATO严解“合订证券”：可能对清洁能源项目税务筹划产生深远影响
如前所述，2017年，澳大利亚税务局颁布了的“纳税人提醒”（Taxpayer Alert, TA 2017/1，见附件）。该税务提醒的主要目的，就是警示：有很多企业为了利用合订证券的税务优惠，人为的、不恰当的将原本的一个“业务（business）”分割成两个，并通过关联方的种种安排以达到降低所得税税率的目的。
税务局将在未来严查此类情况。而很多清洁能源公司的“合订证券”结构，恰恰属于税务局所针对的情况。
ATO Alert中的：4 Rental Staple结构示意图
2017年3月，税务局又发布了一份“征求意见稿”，向全社会征集对于“合订证券”结构法规的修改意见。截止到目前为止，尚未有明确的立法获得通过。
但是，综上所述，类似风电、太阳能项目采取的这种“合订证券”结构，在未来将受到税务局的很多关注和审查，并将越来越难以执行。
结语
放在一个更大的国际税制变革的背景之下，澳大利亚税务当局的这一系列举措，实际上代表了当前国际税务领域的一场影响深远的变革：随着政府间税务合作的加强，包括澳大利亚在内的全世界政府都在“堵上”之前由于各国税法“分而治之”而存在的种种可供进行“国际间税收套利(taxation arbitrage)”的漏洞(loophole)。当前全球最热门的税务议题之一: 税基侵蚀和利润转移（BEPS, Base Erosion and Profit Shifting)，笔者认为，正式这一变革的一部分。
今后在进行跨国并购的过程中，税务筹划，需要更谨慎，并且在对未来政策的走向上，需要更具前瞻性。
本文作者：Rhyson Li 、 Cynthia Gao、
图片制作：Chloe Liu
参考文献来源：ATO
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